有效市场假说是现代金融学的重要基石，其理论基础之一是投资者理性假设；而行为金融学则揭示了许多有违EMH的市场异象，显示投资者并非完全理性，他们在决策过程中可能受到认知限制、情感等因素的影响，形成认知偏误。框架效应（framing effect）正是这样一种由投资者认知偏误导致的系统偏差现象。
    “框架效应”由Tversky & Kahneman（1981）率先提出，用以说明当同一决策问题用不同方式进行表述——所谓“同一事件、不同披露”——时，人们依照不同的决策框架做出不一致的选择。决策框架（decision frame）是指人们用以组织和简化决策的一种心理架构，它既受到问题陈述方式的影响，同时还受到决策者行为准则、习惯和个性因素的影响。框架效应的发现源自心理学实验，后续相关领域的框架效应研究大都沿用实验方法。目前行为金融领域中有关框架效应的研究文献也以实验方法为主（Diacon & Hasseldine，2007；Tan & Tan，2009），通过资本市场数据进行实证检验的经验文献非常少见（Hsu & Kross，2011）。研究方法的局限性一定程度上限制了理论研究的发展，也减弱了现有研究结论的效力。为缓解这一难题，寻找合适的研究情境，采用市场数据对框架效应进行实证检验就显得尤为重要。目前，国内已有一些实证文献对中国资本市场的市场异象进行了讨论（汪炜和周宇，2002；宋军和吴冲锋，2001；许年行和吴世农，2007），但是研究框架效应的文献却非常有限（刘玉珍等，2010；郝旭光，2015；吴世农和吴超鹏，2005），且缺乏采用资本市场数据对“框架效应”现象进行直接检验的实证文献，本文利用外生政策事件的发生，对此话题进行研究。
    2013年10月19日，中共中央组织部（下简称“中组部”）颁布了第18号文件《关于进一步规范党政领导干部在企业兼职（任职）问题的意见》（下简称“18号文”），对现任和离任官员的企业兼职行为进行严格限制，由此引发了广受瞩目的官员独董辞职潮。本文通过观察因18号文导致官员独董辞职的上市公司，发现约半数公司在独董辞职公告中将辞职原因披露为“依照18号文件的要求辞职”，剩余半数公司则将辞职原因披露为“个人原因/工作原因”。18号文的发布及其引发的经济后果，恰好符合“同一事件、不同披露”的要求，为在我国资本市场检验“框架效应”现象提供了理想的实验场所。
    现有独董辞职研究文献已经发现，独立董事辞职原因的不同，会给投资者带来不同的风险预期，从而引发差异性的市场反应。较之由客观原因导致的辞职（法定辞职，如两届任期届满、利益冲突等），未披露明确原因的辞职（个人原因、工作原因等）将引发市场显著的负面反应（张俊生和曾亚敏，2010）。Lin et al.（2012）关注了中国2005-2009年上市公司的独董辞职事件，研究发现未提供明确原因的独董辞职事件与公司未来风险表现之间存在正向关系，而在法定辞职中则未发现这一关系。这些针对非同质辞职事件的研究表明，不同的辞职原因存在不同的经济含义，也表明投资者在面对不同的辞职原因时可能形成不同的参考点，并依此做出判断。由此我们预期，如果对比披露不同辞职原因的两组公司，其市场反应存在显著差异，那么这一结果将为研究我国资本市场“框架效应”的存在性，提供直接的经验证据。
    《中国资本市场“框架效应”现象的实证研究——基于中组部18号文的自然实验》一文选取的样本是自发文日起至2014年12月31日期间A股上市公司发生的所有官员独董辞职事件。文章所定义的官员独董与18号文约束的官员口径一致，具体包括：来自各级政府机构（含政协、人大）的官员，中管金融企业以及金融监管单位的主要负责人，各个行业协会的主要负责人（非兼职），高校或者科研机构的官员，最后还包括央企以及国资委下辖重点企业的主要负责人。
    文章的研究发现：同为18号文引发的官员独董辞职事件，对于披露为“个人原因/工作原因”的样本公司，市场出现了显著负向的反应；而披露为政策原因的样本公司，市场则未有明显反应。市场对同一事件的差异反应，表明我国资本市场的效率仍未达到半强式有效，投资者在决策过程中存在非理性的认知偏误，资本市场上存在“框架效应”现象。同时，文章研究发现投资者具有学习能力，随着时间的推移，“框架效应”现象逐渐消失，市场回归理性。
    文章的贡献有三：首先，通过外生事件提供的自然实验机会，实证检验了我国资本市场“框架效应”的存在，弥补了这一领域现有国内外文献以实验研究为主的不足。尽管国外已有少量实证文献尝试验证“框架效应”的存在（Hsu and Kross ，2011），但是国内实证检验“框架效应”存在性的文献仍几近空白（吴世农和吴超鹏，2005）。文章是国内首篇运用外生事件对“框架效应”现象进行实证检验的文献，既提供了来自资本市场的直接检验证据，也为未来运用经验方法检验资本市场“框架效应”的研究，提供了可借鉴的分析思路和检验方法。其次，提供了我国资本市场效率的检验证据。事件研究的结果表明，投资者锁定于公告中的字面信息，而未能全面考虑其他相关的公开信息，其根据直觉、惯性等主观感受而非完整的客观信息做出决策，从而扭曲了证券价格，由此显示我国资本市场的效率仍未达到半强式有效。第三，文章还具有丰富的政策意义。文章的检验结果表明，投资者具有思维定势和认知限制，容易受到信息表述方式的影响，“同一事件、不同披露”将会影响证券定价；因而，监管机构应注意规范上市公司的信息披露，使相同事项具有统一的表述方式，以规避可能的信息传递偏差，提高资本市场运行效率。文章的研究发现无论对作为信息发布者的公司，还是信息接收者的投资者，抑或是信息监督者的监管机构，均具有一定的启示价值。
    文章的研究受到国家自然科学基金项目（71272079；71672159）和福建省财政厅专项基金“会计信息•资源配置•社会效率”的资助。